從2年前開始，曾有一段時間是國際財經媒體關注焦點的恆大地產，在8月17日向美國法院申請破產保護。恆大提出這項申請的目的，是希望法院能批准恆大總值約190億美元的境外債券債務重組。如果法院批准這項申請，這項債務重組協議在美國便會具有法律效力，恆大的債權人將無法在美國對該重組計畫提出爭議事項，例如將恆大資產拍賣，以進行債務償還。
恆大在美宣布破產，凸顯中國的「慢性金融危機」
恆大的這個動作，其實是繼7月恆大在香港法院獲得批准的離岸債券債務重組計畫後，另一個合理的延伸操作，因為根據美國《破產法》第15章規定，企業在其他地區進行債務重組安排時，其在美國的資產也能獲得保護。但這個重組計劃需要所有債權人3/4表決同意才能正式啟動，表決會在8月21日這週進行。
恆大申請破產保護新聞一出，大部分的媒體和分析家都將恆大與近期一連串的暴雷事件串再一起，包含地產巨頭碧桂園的美元債券違約、中國前十大信託公司中融信託的部分理財產品無法兌付等，並推斷中國是否會爆發如同「雷曼風暴」的金融危機。
這其實問錯了問題，因為中國早已經處在「慢性金融危機」中，這是2022年10月14日《金融時報》一篇報導提出的說法。而這個金融危機之所以會具有「慢動作」的中國特色，恆大的現狀就是最好的應證。
恆大明明在2021年年底，就處於無法準時償還債務的狀態，但中國政府怕救了恆大，會引發更多房地產商尋求政府援手的「道德風險問題」。於是中共高層決定採取掩耳盜鈴的方式，對恆大的問題視而不見。這種做法雖然在表面上避免刺破了經濟泡沫，但代價就是讓恆大的債務問題，繼續往整個房地產產業擴散。拿不到恆大欠款的上下游廠商於是停止興建恆大的地產案子，並在2022年夏天引發了另一波引起全球矚目的「拒繳房貸」運動。
這種嚴重違反市場經濟基本邏輯的事件一旦出現，不需要任何專業知識，任何一位中國人民用普通的常識判斷，都會對房市的前景失去信心。於是原本跌幅在2022年6、7月收窄到大約0.1％的中共70大城市新房售價，從8月開始又開始加大跌幅，從9月到12月的跌幅都超過0.2，最高接近0.4％，直到2022年底爆發白紙革命，意外結束中國清零政策後，才出現4個月的短暫反彈。
慢性金融危機不會刺破經濟泡沫，但會重挫人民信心
但從5月開始，中國房地產又「回歸正軌」，新的「苦主」，竟是2022年被非正式列為可信賴地產商的碧桂園地產。
碧桂園出問題的原因，就是2023年的營收和2022年一樣持續下降，現金流出現問題，導致無法準時支付債券利息。雖然碧桂園負債的規模小於恆大的人民幣1兆8338億元，到2022年年底約為人民幣1兆2300億元，但碧桂園的建案數量是恆大的4倍，因此可能影響的範圍更大。這讓曾擔任恆大首席經濟學家的任澤平公開呼籲，要對碧桂園、龍湖（中共前十大地產商唯一還沒出現違約）等優質民營地產商進行救援。
但只要看透中國政府面對燙手山芋的邏輯，就會知道中國政府還是會袖手旁觀，只會推出一些治標性的措施，如：降低貸款利率及買房頭期款成數、放寬在一線城市購房的數量等，以交差了事。這些出事的房產巨頭老闆也心知肚明，因此紛紛祭出「拖字訣」，採取各種手法來轉移、保護資產。像是恆大前主席許家印日前傳出和太太離婚，碧桂園董事長楊惠妍在7月轉讓價值8億2600萬美元的股票，給其親姐成立的國強基金會，還有前述提到恆大在美國申請破產保護的背後邏輯都是如此。
更值得追問的問題是，採用這種拖字訣，就能避免如1990年日本經濟泡沫破裂的後遺症嗎？這是比較高明的做法嗎？從習近平的盤算來看，他可能真的這樣想。只要不出現大規模的房地產商倒閉潮，民眾的房產價值出現大幅下跌，是可以忍受的代價。還能讓中國的資源逐步轉移到習近平真正心繫的高科技製造業，而不再是房地產或電商。換言之，習近平想用讓泡沫自然破裂的方式，達到讓經濟「脫虛向實」的目的。
習近平只想以拖待變
習近平這樣的想法有一定的合理性，加上中國政府現在還刻意隱藏各項重要經濟數據，不讓外界客觀評估中國經濟的潰爛程度，並警告境內的經濟研究者和分析師，避免對經濟做出悲觀的預測。這些做法都能看出，習近平認為自己的「天縱英明」可以讓中國度過這場考驗，只可惜事情接下來的發展很可能不會如他預料的順利。
最關鍵的因素是，如果房地產危機仍持續慢速發展下去，當越來越多的產業巨頭接連倒下，或傳出債務違約的消息，這場慢動作的金融危機，是否還會保持如同恆大與碧桂園之間間隔2年的緩慢速度，就很難說了。
也就是說，危機風險隨時都會打破習近平的如意盤算，這也是剛開始發生的狀況，不光是在經濟成長火車頭的房地產部門有嚴重問題，中國的整個經濟體系都已正式出現通貨緊縮的現象。當全世界多數的主要經濟體都還在為通膨所苦時，這是中國經濟出現嚴重問題的最強訊號。
出現通縮的原因，就是中國人民對經濟前景失去信心。《金融時報》記者James Kynge在專欄文章提及的一名北京科技顧問就是最好的例子：這位化名為王寧的白領男性，雖然月薪有人民幣3萬5000元，但他開始限制自己的每個月支出，例如：每周外食預算不超過人民幣1000元，在其他支出方面也一樣設下限制。
人民失去信心，自然不會相信中國政府的救經濟政策
王寧選擇節衣縮食的原因，是基於讓人不安的政治情勢，以及對失去工作的擔憂。他以前抱持著「明天一定會更好」的信念，但自從看到習近平政權只專注於國安議題、不顧經濟問題後，這個信念已經嚴重動搖了。
他向Jame Kynge坦承，盡可能存錢是為了應付中國攻打台灣或房地產崩盤等黑天鵝事件。此外，他身邊很多在房地產、私募基金或是投資銀行工作的朋友，都遭到裁員或減薪。
看到各種讓人擔心的經濟數據和現象後，外資也紛紛驚覺，無論是金融界的避險基金，或是一般跨國企業都開始大舉撤離。
避險基金方面，2021年市場上還有75支投資中國市場的新避險基金，在此之前的十年來，每一年最少都有46支新的避險基金問世。但2022年，全年只剩下26支新的避險基金入市，進入2023年8月中旬為止，只剩下6支新的避險基金。
外來直接投資方面，2023年第二季的數據降到了空前低點，只有50億美元的外來直接投資，對比2年前的同期數據是1000億美元。
壞消息還不只這些，連之前外資不太敢進行投機炒作的人民幣對美元匯率，最近都在大幅下跌。8月17日，路透社揭露中國國營銀行賣出手上美元，以保衛人民幣匯率，結果人民幣的離岸匯率曾跌到7.34，如果在岸人民幣匯率也跟進跌到這個數字，就是2008年金融危機爆發前的低點。
雖然中國官方的外匯存底保持穩定，但根據中國數據庫公司CEIC的資料顯示，6月外匯的淨賣出金額接近1500億美元，這是2023年3月之後的新高，也是2019年後的次高數據。
因此雖然中國共產黨對人民的行動、甚至是思想有強大的控制力，但經濟明顯全面下滑是無法靠洗腦、隱藏資訊來掩蓋的。
這就是為什麼中國人民對經濟前景已經抱持難以挽救的悲觀情緒，中國經濟在「通縮－衰退」的螺旋之中，而且速度越來越快。目前主流媒體都在討論中國政府在壓力下，是否會推出大規模的財政政策救市，但這和前述提到主流媒體還在探討中國雷曼時刻是否來臨一樣，都是問錯了問題。
中共的經濟泡沫化會較30年前的日本更嚴重
摩根史坦利的4位華裔分析師，在8月初發表了一份重磅研究報告，詳細比較中國目前的狀況，與日本經濟泡沫破裂時期的差異。他們敏銳的指出，把所有的政府債務加起來，包含看似表面帳目很低的中共中央政府債務，以及地方政府、地方政府融資工具所欠下的債務，公部門的整體債務，在2022年年底已經達到了中國GDP的95％。但日本在1991年的政府債務，只占GDP的61.9%。之後日本政府一路推出大規模的財政政策以刺激景氣，讓債務比例在2000年時上升到131％。
因此中國一旦發生更嚴重的「資產負債表崩潰型經濟大衰退」（編按：由日本知名總體經濟分析師辜朝明定義的名詞），屆時就會與主流媒體和華爾街分析師的期望相反，中國根本已經沒有多少空間，採取辜朝明提出的標準解方：推出大規模政府財政政策，以拉動經濟發展。如果中國繼續花大錢，在偏遠省份興建各種無效益的公共建設，只會走回債務繼續推高的老路，而且能帶動的經濟成長會極為有限。
綜合上述各角度的分析，可以推論：
- 接下來，關於中國經濟各方面的壞消息會更糟、發生速度更快。
- 這樣的情況會再持續1～2季，由量變產生質變。慢性金融危機會加速演變，成為與經濟泡沫破裂類似的金融危機機率大增。
- 一旦發生這種狀況，中國想用貨幣政策或財政政策救市的成功率都很低。
當民怨四起，習近平只能用高壓鎖國的方式控制社會騷亂，這是否會導致他被架空，或鋌而走險的在印太某處發動戰爭，將是2024年全世界最值得關注的頭號大事。
＊本文獲「趙君朔」授權轉載，原文：恒大開啟的慢動作金融危機即將加速
趙君朔
紐約大學政治系博士班肄業，主攻政治經濟學，後任職於某美國公司亞太地區業務經理。
並於思想坦克、Nownews 擔任專欄作家。
2022在方格子開設「趙君朔政經智庫」的訂閱專案。
分析國際情勢直播頻道：美中台戰情室
責任編輯：陳瑋鴻
核稿編輯：倪旻勤
